mai 20, 2022

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Le bilan de la Réserve fédérale est sur le point de se réduire. Wall Street n’est pas prêt

cPrésentateur La durée de vie d’une obligation ou d’un bon du Trésor. Habituellement une ou deux fois par semaine, un nouveau lot de Treasuries est né. Leur premier domicile est généralement, pendant un certain temps, le bureau de négociation d’une banque d’investissement. Ces courtiers peuvent en garder quelques-uns pour eux-mêmes, mais ils distribuent généralement la majeure partie aux propriétaires permanents, tels que les portefeuilles d’obligations d’un fonds commun de placement, d’un gouvernement étranger, d’une société ou de la Réserve fédérale. Un certain segment changera fréquemment de main – environ 700 milliards de dollars sont échangés chaque jour ouvrable – mais beaucoup d’entre eux resteront sur place tout au long de leur vie. Leur mort a été prédéterminée : ils ont atteint l’âge adulte, ou « maturité », moins d’un mois ou même 30 ans après leur naissance, moment auquel ils sont élevés et disparaissent.

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La Fed est le plus grand détenteur de titres du Trésor – son bilan est l’endroit où bon nombre de ces titres ont trouvé un foyer permanent. Grâce aux plans d’achat d’obligations mis en place pour assouplir les conditions monétaires pendant la pandémie, la Fed détient désormais environ 5,8 billions de dollars de bons du Trésor, un quart des 23,2 billions de dollars que le gouvernement a émis (voir graphique – il détient également 2,7 billions de dollars) – la valeur de titres hypothécaires immobiliers). Le 4 mai, Jerome Powell, président de la Réserve fédérale, a déclaré qu’il commencerait à réduire ce portefeuille géant, un processus connu sous le nom de « resserrement quantitatif » (Qt), en juin. L’inversion pourrait répéter les krachs temporaires, mais inquiétants, que le marché financier le plus important du monde a subis ces dernières années – à plus grande échelle.

Selon sa déclaration de politique générale du 4 mai, la Fed réduira son bilan non pas en procédant à des ventes actives, mais en laissant arriver à échéance les obligations arrivées en fin de vie sans acheter de nouveau billet ou obligation pour les remplacer. D’ici septembre, si tout se passe comme prévu, le portefeuille de la Fed diminuera de 95 milliards de dollars par mois, répartis entre 60 milliards de dollars en bons du Trésor et 35 milliards de dollars en titres adossés à des créances hypothécaires. À ce rythme, le bilan de la Réserve fédérale diminuera de plus de 1 000 milliards de dollars au cours de la prochaine année. « Ce n’est que le clip », déclare Daryl Duffy de l’Université de Stanford.

Il y a deux raisons pour lesquelles les investisseurs et les décideurs regardent Qt Avec attention. Le premier est son impact potentiellement significatif sur la politique monétaire. Les estimations de l’impact des achats d’obligations sur le coût de l’argent varient – mais toute pression à la baisse sur les taux d’intérêt se reflétera probablement dans la mesure où la Réserve fédérale a acheté des bons du Trésor alors que ses avoirs commencent à diminuer. Les rendements du Trésor à deux ans sont déjà passés de 0,8 % en janvier 2022 à 2,7 %, les investisseurs anticipant une contraction plus rapide du bilan et des hausses de prix plus rapides. Le 4 mai, Powell a annoncé une augmentation de taux de 50 points de base, la première augmentation de cette taille depuis 2000, et a indiqué que d’autres « seraient sur la table lors des deux prochaines réunions ».

Il est également possible que Qt Cela entraînera un effondrement du marché du Trésor – la deuxième source de préoccupation. Leur gestion en douceur s’étend au-delà des frontières américaines : les taux du Trésor sont un critère essentiel pour la tarification de presque tous les autres actifs financiers dans le monde. L’histoire récente n’est pas encourageante. série d’épisodes – dont « Fast Rally » de 2014 ; Pression sur le marché des pensions (un marché monétaire majeur où les bons du Trésor peuvent être échangés contre des espèces) en septembre 2019 ; Et le choc Covid-19 de mars 2020, au cours duquel le marché du Trésor a pratiquement cessé de fonctionner pendant des périodes, a créé de sérieux doutes sur la solidité du marché du Trésor.

Chacun des épisodes avait des causes légèrement différentes. Indépendamment de la force du marché du Trésor, il y avait peu de choses qui auraient empêché la nature extrême du choc covid-19 de l’ébranler. La crise des pensions était en partie le résultat d’une incitation perverse des réglementations d’après-crise qui empêchaient les banques de détenir des bons du Trésor. Mais les deux sont exacerbés par un problème plus profond, explique Randall Quarles, l’ancien vice-président de la supervision de la Réserve fédérale, à savoir que le marché du Trésor « a dépassé sa taille moyenne ».

Une combinaison de mesures de relance de la crise financière, des déficits budgétaires du président Trump et de la vantardise de l’ère de la pandémie a conduit le marché du Trésor à presque quintupler depuis 2007. Entre-temps, de nouvelles réglementations ont été imposées aux banques d’investissement, qui sont des canaux clés du Trésor. Les marchés, tels que l’introduction du ratio de levier supplémentaire, qui mesure la taille totale des actifs des banques par rapport au montant de capital qu’elles détiennent, ont limité leur capacité à faciliter l’activité du marché du Trésor. La règle n’est pas très favorable aux activités à faible risque, telles que la détention de bons du Trésor. Un rapport publié l’année dernière par le Groupe des Trente, un organe consultatif économique, a averti que « le montant total du capital affecté à la tenue de marché par les commerçants de la banque n’a pas suivi le rythme de sa croissance rapide ».

Pour lutter contre les problèmes qui sont apparus dans le passé, la Fed a pris des mesures pour augmenter la liquidité, telles que l’ouverture d’une « installation permanente » permettant à certains courtiers d’échanger des bons du Trésor contre des espèces. Mais peu de gens croient qu’il s’agit d’une panacée pour le dysfonctionnement. Duffy préfère remplacer la structure de marché existante, qui repose sur des courtiers et des négociants, par un système de compensation central. Il serait ainsi plus facile pour les participants au marché d’interagir directement – en vendant un fonds commun de placement, par exemple, à un autre sans compter sur une banque pour arbitrer la transaction. Quarles dit que le correctif ne correspondra pas à « l’ampleur du problème ». Selon lui, la tâche la plus urgente est d’assouplir les restrictions réglementaires qui entravent le soutien des banques d’investissement au marché. Il est peu probable que cela se produise bientôt : il y a peu de volonté à Washington d’affaiblir la réglementation bancaire.

En l’absence d’une solution claire, les ramifications inconnues du retrait de la Fed ajoutent à l’incertitude créée par les prix élevés, la stagflation et les troubles géopolitiques. La liquidité du marché du Trésor est déjà médiocre : « l’erreur de rendement » enregistrée par l’indice Bloomberg de liquidité du Trésor, qui mesure la différence entre le rendement auquel un bon du Trésor est négocié et la mesure de la juste valeur, est supérieure de 12 % à ce qu’elle était en janvier. Il a doublé depuis août 2021. La possibilité croissante d’un nouveau dysfonctionnement pourrait dissuader les investisseurs de poursuivre leurs transactions, rendant le marché plus vulnérable à un krach. La vie tranquille des bons du Trésor et des obligations peut devenir plus chaotique pendant un certain temps.

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